然而，梳理其各個(gè)業(yè)務(wù)單元的毛利率發(fā)現(xiàn)，其全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營(yíng)模式似乎是無(wú)效的。其核心的業(yè)務(wù)電池片和組件的毛利率都比較低(見(jiàn)表五)，而且起伏不定;而上游的單晶硅片和多晶硅片業(yè)務(wù)則時(shí)有時(shí)無(wú)，而且大多年份都處于虧損狀態(tài);電站業(yè)務(wù)收人則比較穩(wěn)定，但是毛利率卻處于快速下滑狀態(tài)，2012年為66.68%，2017年則僅有27.17%;工程施工業(yè)務(wù)毛利率尚可，但其收人卻—直在萎縮，2017年其收人僅有700余萬(wàn)元(見(jiàn)表六);而其2017年新增的代工業(yè)務(wù)竟然是虧損的，毛利率為B18.82%，這讓人不得不懷疑其經(jīng)營(yíng)管理能力，也不能不懷疑其引人該業(yè)務(wù)的動(dòng)機(jī)。

由此可看出，其全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營(yíng)的方式并未實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，提升其經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)水平;相反，很多業(yè)務(wù)板塊—直虧損，反而降低了其盈利能力。

對(duì)比—下其與隆基股份各個(gè)類似業(yè)務(wù)單元的毛利率就會(huì)發(fā)現(xiàn)，其毛利率差的不是—丁半點(diǎn)(見(jiàn)表七)，全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營(yíng)是完全失效的。

漏洞百出的企業(yè)管理

除了常年居高不下的管理費(fèi)用外，我們或許還可以從以下幾個(gè)事例中一窺*ST海潤(rùn)的管理能力。

一是資產(chǎn)減值損失問(wèn)題。4月28日，*ST海潤(rùn)發(fā)布了關(guān)于前期重大會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正的公告。公告稱：其閑置的合肥生產(chǎn)線及廠房工程不再有進(jìn)一步的使用計(jì)劃，應(yīng)調(diào)整增加計(jì)提在建工程減值準(zhǔn)備5223萬(wàn)元。

其閑置的鑫輝生產(chǎn)線及廠房工程不再有進(jìn)一步的使用計(jì)劃，應(yīng)調(diào)整增加計(jì)提在建工程減值準(zhǔn)備6523萬(wàn)元。

這則公告暴露出了其兩方面管理問(wèn)題：第一是投資管理問(wèn)題，新投資的產(chǎn)線尚未建成就已經(jīng)喪失競(jìng)爭(zhēng)力只能閑置，巨額投入無(wú)法收回;其次是財(cái)務(wù)管理問(wèn)題，減值準(zhǔn)備程序不嚴(yán)格，減值計(jì)提額不準(zhǔn)確，這或?qū)⒄`導(dǎo)投資者。

二是企業(yè)內(nèi)控管理問(wèn)題。5月4日，*ST海潤(rùn)發(fā)布關(guān)于收到上海證券交易所《關(guān)于對(duì)海潤(rùn)光伏科技股份有限公司2017年年度報(bào)告的事后審核問(wèn)詢函》的公告。公告揭示的兩個(gè)問(wèn)題值得關(guān)注：一是公司子公司對(duì)外進(jìn)行大額擔(dān)保，公司管理層竟然不知道或說(shuō)未及時(shí)發(fā)現(xiàn)?排除其他因素，顯然，公司的內(nèi)控管理是有很大問(wèn)題的;二是在公司資金狀況緊張，投資可能無(wú)法實(shí)施的情況下，仍然進(jìn)行大額對(duì)外投資，這實(shí)在讓人無(wú)法理解其動(dòng)機(jī)何在。

這則公告指出的涉及管理的問(wèn)題多達(dá)20余條，其余未發(fā)現(xiàn)的或許更多，*ST海潤(rùn)內(nèi)部管理問(wèn)題之多可見(jiàn)一般。

顯然，如此管理，如此的商業(yè)模式，或許才是*ST海潤(rùn)常年虧損的原因所在。那*ST海潤(rùn)還有機(jī)會(huì)起死回生，重新上市嗎?

起死回生的可能

如今，*ST海潤(rùn)想要起死回生，重新上市，最主要的就是實(shí)現(xiàn)盈利;但以其現(xiàn)在的狀態(tài)，這似乎遙遙無(wú)期。

高企的資產(chǎn)負(fù)債率

小編梳理了歷年*ST海潤(rùn)的資產(chǎn)負(fù)債率情況(見(jiàn)圖二)。這幾年，*ST海潤(rùn)一直處于高負(fù)債經(jīng)營(yíng)狀態(tài)，其資產(chǎn)負(fù)債率一直居高不下，2017年其資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)達(dá)到91.32%，2018年一季度更是達(dá)到了92.61%，已經(jīng)接近資不抵債的情形，如果算上其快速增長(zhǎng)的資產(chǎn)減值損失，或許其資不抵債的日子并不遙遠(yuǎn)。

高比例的流動(dòng)負(fù)債

再看看其負(fù)債構(gòu)成情況，在其負(fù)債之中，流動(dòng)負(fù)債的比率一直比較高，最低都在六成以上。2017年，其流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比率為75.44%，2018年一季度這個(gè)數(shù)值則達(dá)到了76.67%(見(jiàn)圖三)。

巨額的短期負(fù)債

再看看其短期借款和一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債情況，情況不容樂(lè)觀。2017年末，其二者之和為41.32億元(見(jiàn)圖四)，2018年一季度末則仍有37.09億元，短期償債壓力巨大。

有限的償債能力

與其高額的短期負(fù)債相比，其償債能力更不容樂(lè)觀。除2011年外，*ST海潤(rùn)的流動(dòng)比都在1以下(見(jiàn)圖五)，2017年只有0.53,2018年一季度更是只有0.5;速動(dòng)比方面，2017年只有0.48,2018年一季度又進(jìn)一步下降到0.46。顯然，*ST海潤(rùn)的償債能力是很有限，短期內(nèi)債務(wù)違約的可能性非常大。

緊缺的貨幣資金

相比于短期負(fù)債，*ST海潤(rùn)的貨幣資金十分緊缺(見(jiàn)表八)。2018年一季度其賬上貨幣資金更是僅有2.52億元，不到其短期負(fù)債的十分之一;更令人擔(dān)憂的是，根據(jù)財(cái)報(bào)，2017年末，其不受限制的貨幣資金僅有9500余萬(wàn)元，而逾期的借款已經(jīng)超過(guò)6.7億元，其已無(wú)法償還到期債務(wù)。

不足的獲取現(xiàn)金能力

*ST海潤(rùn)一直以來(lái)的現(xiàn)金流及現(xiàn)金獲取能力不容樂(lè)觀(見(jiàn)表九)。2017年其現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈流出額為10.35億元，其可動(dòng)用的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅有0.96億元。隨著2018年一季度其營(yíng)業(yè)收入大幅下滑至2.92億元，其通過(guò)正常經(jīng)營(yíng)獲取現(xiàn)金流的能力降至冰點(diǎn)，再疊加現(xiàn)今的債券市場(chǎng)形勢(shì)及金融市場(chǎng)監(jiān)管形勢(shì)，*ST海潤(rùn)通過(guò)正常經(jīng)營(yíng)及渠道獲取現(xiàn)金償還債務(wù)的可能性幾乎為零。

因此，*ST海潤(rùn)通過(guò)正常渠道獲得起死回生的可能性幾乎為零，如此也就僅剩華山一條道了——資產(chǎn)重組。