鄂西水電基地+鄂東火電基地互為補(bǔ)充結(jié)構(gòu)合理，平滑電力業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)波動(dòng)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。2014年公司完成發(fā)電量151.52億千瓦時(shí)，同比增4.40%。其中，水電發(fā)電量70.84億千瓦時(shí)，同比增30.01%;火電發(fā)電量78.66億千瓦時(shí)，同比下降11.91%;風(fēng)電發(fā)電量2.01億千瓦時(shí)，同比增加47.79%;光伏發(fā)電量為0.02億千瓦時(shí)。2014年，由于公司在建管網(wǎng)、場(chǎng)站及城市燃?xì)夤局饾u投產(chǎn)，累計(jì)銷售天然氣5.19億立方米，同比增長(zhǎng)35.51%，毛利轉(zhuǎn)正，盈利指日可待。

 

國(guó)電電力:騏驥待躍，有望受益國(guó)企改革，期待外延式增長(zhǎng)

 

公司電源結(jié)構(gòu)在五大發(fā)電集團(tuán)的旗艦上市公司中最優(yōu)，其電源結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及未來(lái)進(jìn)一步調(diào)整受益于電力行業(yè)發(fā)展形勢(shì)。電力行業(yè)有望進(jìn)入資產(chǎn)注入高峰期，期待公司的外延式增長(zhǎng)，估算公司體外資產(chǎn)容量在1.6 倍左右。公司當(dāng)前二級(jí)市場(chǎng)估值大幅高于近年重大資產(chǎn)收購(gòu)案例的收購(gòu)PE 和PB 均值(分別11.2 和2.0 倍)，一旦實(shí)施資產(chǎn)注入，則投資機(jī)會(huì)顯見(jiàn)。不考慮資產(chǎn)注入對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響，預(yù)計(jì)公司2015-2017 年歸屬母公司所有者凈利潤(rùn)分別為64.45、75.34、87.50億元，對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.33、0.38、0.45 元。綜合PE 和PB 估值，我們給予公司目標(biāo)價(jià)10.13 元，首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。

 

電源結(jié)構(gòu)受益于電力行業(yè)發(fā)展形勢(shì)。公司開(kāi)發(fā)的大容量火電項(xiàng)目具備較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，外送電源點(diǎn)將獲得較高收益。此外，水電在電改大趨勢(shì)中存在電價(jià)上行的空間，風(fēng)電項(xiàng)目收益確定性較強(qiáng)。

 

期待公司外延式增長(zhǎng)。電力行業(yè)有望進(jìn)入資產(chǎn)注入高峰期，公司大股東資產(chǎn)注入承諾也曾有跟進(jìn)，我們認(rèn)為，在集團(tuán)整體近三年平均ROE 已達(dá)8.9%的條件下，華北和華東地區(qū)的火電資產(chǎn)三年平均ROE有望超過(guò)10%，滿足資產(chǎn)注入條件，估算公司體外資產(chǎn)容量在1.6 倍左右。回顧公司近年重大的資產(chǎn)收購(gòu)案例，收購(gòu)PE 和PB 均值分別為11.2 和2.0 倍;當(dāng)前公司2015 年動(dòng)態(tài)PE 為23 倍，PB 為2.94 倍;若未來(lái)實(shí)施資產(chǎn)注入的資產(chǎn)估值與歷史均值相當(dāng)，則投資機(jī)會(huì)顯見(jiàn)。