IPO審核通過率如此低，監(jiān)管層對醫(yī)藥制造業(yè)審核格外嚴格？
　　宋清輝向記者表示，證監(jiān)會對所有行業(yè)的擬上市公司都是一視同仁的，但唯獨對醫(yī)藥類企業(yè)格外關注，因為它不但是特殊的行業(yè)，更是因為它還關系到千家萬戶的身體健康。
　　上述14家醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)能否打破大發(fā)審委審核下0過會的命運？記者將持續(xù)跟蹤報道。
　　
　　建裝行業(yè)成IPO過會“困難”戶
　　言及過會難，農林牧漁業(yè)首當其沖。
　　一直以來，農林牧漁企業(yè)因為現(xiàn)金交易頻繁，財務核查困難等問題難以通過審核。IPO日報發(fā)現(xiàn)，尚沒有農林牧漁企業(yè)在大發(fā)審委審核下成功過會。
　　除了農林牧漁這個知名的過會“困難戶”，記者發(fā)現(xiàn)，建筑裝飾行業(yè)似乎也難以獲得大發(fā)審委的青睞。
　　關注點在哪
　　據(jù)記者不完全統(tǒng)計，2016年至今共有11家建筑裝飾企業(yè)上會，其中4家企業(yè)被否，1家取消審核，過會率為54.55%。值得注意的是，5家未能成功過會的建筑裝飾企業(yè)，其中4家倒在了2017年10月17日上任的大發(fā)審委的鐵腕之下。
　　業(yè)內人士認為，能過會的優(yōu)質企業(yè)總是相似的，不外乎業(yè)績優(yōu)異且真實、內控好、規(guī)范性強，而過不了會的企業(yè)卻各有各的不足之處。
　　據(jù)了解，中天精裝被否的主要原因是第一大客戶萬科入股，公司的內控制度備受質疑。此外，中天精裝的毛利率高于行業(yè)平均水平，業(yè)績真實性受到質疑。
　　時代裝飾存在的主要不足則是，公司的經營業(yè)績規(guī)模較小，且業(yè)績質量不高，對于客戶的單向依賴較大，持續(xù)盈利能力不容樂觀。
　　對于新時空，發(fā)審委的問題主要集中在勞務外包單位無資質、項目未履行招投標程序、個人卡收款等規(guī)范性問題方面。
　　房企依賴癥難解
　　雖然上述企業(yè)被否的原因各有不同之處，但是同一行業(yè)的企業(yè)集中被否，這僅僅是偶然嗎？建筑裝飾業(yè)在大發(fā)審委審核下未能有一家成功闖關，究竟是觸動了哪一條IPO審核的“紅線”？
　　業(yè)內人士認為，建筑裝飾類企業(yè)上市的“慘狀”與地產行業(yè)發(fā)展的新特點亦有一定的關聯(lián)。
　　易居研究院智庫中心研究總監(jiān)嚴躍進在接受《國際金融報》采訪時表示，“實際上單純看地產行業(yè)發(fā)展的空間，建筑裝飾類的企業(yè)是有較好發(fā)展機會的。但是，地產行業(yè)出現(xiàn)的一些新的發(fā)展特點影響了建筑裝飾類企業(yè)的發(fā)展。”
　　嚴躍進指出，第一，未來開發(fā)商本身可以組建全裝修的企業(yè)，這可能會影響部分裝修企業(yè)的業(yè)務規(guī)模。第二，裝修類的企業(yè)屬于訂單多、回款少的企業(yè)，所以實際上也是有壓力的，即對盈利等或有一定的沖擊。這些都可能在上市中面臨更為嚴苛的審查。
　　記者發(fā)現(xiàn)，上述幾家建筑裝飾類企業(yè)主要業(yè)務為住宅精裝修業(yè)務，主要的客戶是房地產商，且多數(shù)為知名房地產商，收入占比較高，具有一定的客戶依賴。
　　“客戶依賴并不是原罪。許多汽車零部件企業(yè)的客戶多是整車廠商，且同樣收入占比較高，但是汽車零部件企業(yè)的過會率依然很高。”一位投行人士對記者表示，“客戶依賴最怕的是單向的客戶依賴，換言之，客戶離開了你照樣能活得很好，而你離開了大客戶分分鐘難以存活，如果是這樣，IPO被否也就不足為奇了。”
　　記者發(fā)現(xiàn)，建筑裝飾類企業(yè)就是陷入了這種尷尬的境地。
　　一方面，建筑裝飾類企業(yè)競爭激烈，又如嚴躍進所言，地產商存在多重選擇，合作處于強勢一方，而處于弱勢一方的建筑裝飾企業(yè)就需要通過一些手段與地產商建立長久的合作關系，例如上述所提及的中天精裝甚至需要通過轉讓部分股權來穩(wěn)定與萬科之間的合作。
　　另一方面，建筑裝飾類企業(yè)由于處于合作的弱勢方，常常難以具有話語權，在合作中前期幫助客戶代墊資金，后期又難以從客戶手中及時收回貨款，最終導致企業(yè)的經營性現(xiàn)金流常年為負、應收賬款余額逐年增長等問題的產生。財務指標異常難看，難入大發(fā)審委的“法眼”，企業(yè)也就只能吞下“IPO被否”的苦果了。
　　在此等環(huán)境之下，嚴躍進表示，建筑裝飾類企業(yè)未來也并不是完全沒有光明。他直言，接下來裝修類企業(yè)需要積極關注租賃等領域，租賃市場其實具有較好的發(fā)展空間，對于全裝修的概念會增加，從這一點來說則是給后續(xù)市場空間發(fā)展奠定了一個基礎。
　　
　　產生“獨角獸”的生態(tài)環(huán)保業(yè)過會率為0
　　近期，記者的朋友圈被“獨角獸”三個字刷屏，起因是監(jiān)管層或對四個行業(yè)的“獨角獸”企業(yè)的IPO進行“即報即審”。
　　有媒體報道，監(jiān)管層，包括證監(jiān)會、交易所過去一段時間在密集調研符合現(xiàn)有法律、規(guī)則的“獨角獸”企業(yè)，數(shù)量達上百家，領域主要集中在生態(tài)環(huán)保等四大行業(yè)。
　　一位投行資深人士對記者表示，“四大行業(yè)可能包含生態(tài)環(huán)保，不過，我們暫未收到相關通知。”
　　然而，有意思的是，截至3月16日，大發(fā)審委共審核四家生態(tài)保護和環(huán)境治理業(yè)的IPO企業(yè)，其中三家被否、一家暫緩表決，過會率竟然為0（此生態(tài)保護和環(huán)境治理業(yè)為水利、環(huán)境和公共設施管理業(yè)的細分行業(yè)，以下簡稱“生態(tài)環(huán)保業(yè)”）。
　　大環(huán)境利好行業(yè)
　　這個備受關注，在大發(fā)審委審核下卻尚無企業(yè)成功過會的行業(yè)，其目前的狀態(tài)和未來的發(fā)展趨勢如何？
　　招商證券環(huán)保首席朱純陽對記者表示，“現(xiàn)在是把政策落實到實施效果上的一個時機，情況比較好。以前我們做了很多投資和投入，但是對投資的效果，沒有那么重視。而總體上投入的金額還是不夠。經過2017年下半年和2018年的轉換，應該會把它落到實處。這更有利于好的企業(yè)拿到好的項目，有助于行業(yè)發(fā)展。”
　　“在近期的多項會議中，環(huán)保被確定為2018年的重點工作之一，環(huán)保未來身處強政策環(huán)境，隨著環(huán)保稅、排污許可制等機制全面推廣，環(huán)保企業(yè)市場空間進一步釋放。” 上海證券的一位分析師表示，按照“水十條”的要求，工業(yè)集聚區(qū)中企業(yè)的環(huán)境監(jiān)測設備完成率已近90%，后續(xù)工作重點在污染處理的穩(wěn)定運維，工業(yè)園區(qū)將成為環(huán)保企業(yè)的一大客戶來源。
　　上述分析師還表示，第三方治理意味著環(huán)保企業(yè)接受客戶、政府機構的雙重監(jiān)督，以效果為導向的機制利好實力過硬的優(yōu)質企業(yè)。
　　三家企業(yè)為啥被否
　　生態(tài)環(huán)保被否的三家企業(yè)，分別是三達膜環(huán)境技術股份有限公司（簡稱“三達膜”）、北京建工環(huán)境修復股份有限公司（簡稱“環(huán)境修復”）、江蘇藍電環(huán)保股份有限公司（簡稱“藍電環(huán)保”）。
　　業(yè)內人士表示，IPO審核重在對好行業(yè)和好企業(yè)的篩選，鼓勵這些企業(yè)成功上市，從而優(yōu)化A股市場。也就是說，IPO審核中，好的行業(yè)里面好的企業(yè)，或者是好的行業(yè)里面暫時業(yè)績規(guī)模一般、成長較好的企業(yè)，有更大的幾率過會。
　　生態(tài)環(huán)保業(yè)就是一個好的行業(yè)，那么上述三家企業(yè)為何被否？
　　記者發(fā)現(xiàn)，這些企業(yè)的經營性現(xiàn)金流量凈額相較營業(yè)利潤明顯偏低。
　　三達膜公開顯示的最新財務數(shù)據(jù)為2015年年報。三達膜2012年至2015年營業(yè)利潤合計約為4.37億元，而經營性現(xiàn)金流量凈額合計約為2.08億元，后者只有前者的47.58%。
　　環(huán)境修復公開顯示的最新財務數(shù)據(jù)為2016年年報。環(huán)境修復2013年至2016年營業(yè)利潤合計約為1.93億元，而經營性現(xiàn)金流量凈額合計約為-8582.11萬元，兩者相差了約2.79億元，差異巨大。
　　藍電環(huán)保2014年至2017年前三季度營業(yè)利潤合計約為1.51億元，而經營性現(xiàn)金流量凈額合計約為5467.51萬元，后者只有前者的36.24%。
　　值得注意的是，大發(fā)審委審核下，生態(tài)環(huán)保業(yè)還有一家暫緩表決的IPO企業(yè)——綠色動力環(huán)保集團股份有限公司（以下簡稱“綠色動力”），也有類似的情況。
　　綠色動力2013年至2017年前三季度營業(yè)利潤合計約為7.07億元，而經營性現(xiàn)金流量凈額合計約為-6.63億元，兩者一正一負，相差了約13.7億元。
　　三個關鍵詞
　　東方財富數(shù)據(jù)顯示，截至3月16日，IPO申報的生態(tài)環(huán)保業(yè)企業(yè)共有3家，分別是上海凱鑫分離技術股份有限公司、綠色動力環(huán)保集團股份有限公司、凱龍高科技股份有限公司。
　　從此前三家企業(yè)的上會情況看（暫緩表決未披露發(fā)審委員的問詢情況），大發(fā)審委對下列問題比較關心，這3家企業(yè)需要注意了！
　　第一個關鍵詞——“資質”。3家企業(yè)有2家企業(yè)被問到相關問題。例如，三達膜及其下屬15家子公司，應取得而未取得排污許可證，及排污許可證過期的情況，以及相關法律風險；環(huán)境修復是否存在，將原要求相關資質的招標合同分包給無資質方實施的情形。
　　另外，藍電環(huán)保被問及核心技術是否具備完整性和獨立性。
　　大發(fā)審委可能從是否擁有許可證、分包對象的資質、本身核心技術是否獨立完整等角度提問。
　　第二個關鍵詞——“財務合理”。3家企業(yè)均被問到相關問題。例如，三達膜原始財務報表所列示的營業(yè)收入，與增值稅納稅申報表相應收入存在較大差異；藍電環(huán)保除塵設備和脫硫業(yè)務，在合同付款條件和進度部分并無重大差異，但收入確認存在差異；環(huán)境修復分包項目采用總額法，而未采用凈額法核算的合理性。
　　大發(fā)審委可能從財務數(shù)據(jù)是否存在差異及差異的合理性等角度提問。
　　第三個關鍵詞——“毛利率”。3家企業(yè)有2家企業(yè)被問到相關問題。例如，藍電環(huán)保脫硫業(yè)務毛利率高于同行業(yè)可比上市公司，各期波動較大；環(huán)境修復與中科鼎實聯(lián)合中標的北京焦化廠項目毛利率高達87%，環(huán)境修復和中科鼎實按2∶8的比例劃分收入，是否存在關聯(lián)關系或其他利益安排。
　　大發(fā)審委可能從與同業(yè)毛利率相比的差異、毛利率的合理性等角度提問。
　　
　　互聯(lián)網(wǎng)及相關服務業(yè)  “硬實力”比“軟題材”更有用
　　進入3月，又到了畢業(yè)生找工作的時間。不僅傳統(tǒng)行業(yè)世界500強企業(yè)是大學畢業(yè)生眼中的“香餑餑”，互聯(lián)網(wǎng)巨頭們更是讓他們趨之若鶩。
　　再看看買菜大媽、小商小販都熟練地用二維碼收付款，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)正深切地影響著國人的生活。
　　然而，互聯(lián)網(wǎng)和相關服務業(yè)企業(yè)并未因此讓第十七屆發(fā)審委委員們“高看一眼”，過會狀況不容樂觀。
　　財匯金融大數(shù)據(jù)終端顯示，A股開市20多年來，在滬深2家交易所上市的互聯(lián)網(wǎng)和相關服務業(yè)企業(yè)數(shù)目僅有55家，近三年（2015-2017年）新上市的企業(yè)數(shù)目達11家，占比達20%，其中知名企業(yè)有掌閱科技、新華網(wǎng)、昆侖萬維等。自第十七屆發(fā)審委履新以來，共有3家互聯(lián)網(wǎng)和相關服務業(yè)企業(yè)上會，尚未有企業(yè)闖關成功，過會率為0。
　　緣何“高大上”的互聯(lián)網(wǎng)和相關服務業(yè)企業(yè)折戟沉沙？
　　發(fā)審委關注點
　　互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)包羅萬象，上會的3家企業(yè)細分行業(yè)不盡相同。
　　2017年11月29日，博拉網(wǎng)絡和天地在線聯(lián)袂上會，均遭否決。
　　2018年1月23日，挖金客上會，再遭否決。
　　博拉網(wǎng)絡主營數(shù)字營銷市場，曾經掛牌新三板。發(fā)審委對博拉網(wǎng)絡的關注點主要包括：股份代持、業(yè)務模式、凈資產收益率、同業(yè)競爭、員工薪酬問題。
　　緊隨其后被否的天地在線，則專注于互聯(lián)網(wǎng)廣告及企業(yè)級SaaS營銷服務，而天地在線的業(yè)務依賴、收入確認、財務指標異常、經營資質問題是發(fā)審委關注的重點。
　　上述兩家企業(yè)均旨在登陸創(chuàng)業(yè)板，挖金客則希望實現(xiàn)主板上市。
　　挖金客主營業(yè)務是為語音雜志、游戲、動漫、閱讀等移動數(shù)字娛樂產品提供內容整合發(fā)行、渠道營銷推廣和產品支付計費等一站式服務。發(fā)審委在業(yè)務依賴、可持續(xù)的競爭力、被替代風險、員工持續(xù)減少與收入增長不匹配等方面對其進行了詢問。
　　如何脫穎而出
　　上述3家企業(yè)遠遠不能代表互聯(lián)網(wǎng)相關行業(yè)，那么他們“不約而同”地止步發(fā)審會，難道僅僅是巧合？
　　首先要看財務基本面，影響過會的硬指標之一——凈利潤的水平。按照扣除非經常性損益前后的凈利潤較低值為準，報告期內上述企業(yè)3年合計，博拉網(wǎng)絡約為8249.28萬元，天地在線約為11514.6萬元，挖金客則為9502.55萬元。結合本報曾經報道過的大發(fā)審委審核的“隱形紅線”，即創(chuàng)業(yè)板3年凈利潤累計1個億，主板3年凈利潤累計1.5億，博拉網(wǎng)絡和挖金客距上述標準還有一定距離，僅天地在線達到紅線。從這個角度看，博拉網(wǎng)絡和挖金客被否有業(yè)績不佳的原因。
　　其次，輕量級的資產結構使監(jiān)管層更多關注營收狀況。互聯(lián)網(wǎng)及相關服務業(yè)不同于傳統(tǒng)的勞動密集型或資本密集型產業(yè)，技術密集型是其顯著特征之一。與資產狀況相比，營收狀況更能體現(xiàn)此類行業(yè)的競爭力，營業(yè)收入的增速、毛利率水平、凈利潤數(shù)額都是揭示企業(yè)運行是否健康良性的重要試金石，如此，發(fā)審委對收入確認、凈資產收益率、員工持續(xù)減少與收入增長不匹配等方面問題“窮追不舍”。
　　最后，競爭激烈、更迭迅猛的行業(yè)格局對IPO企業(yè)的持續(xù)盈利能力提出了更高的要求。要抵御快節(jié)奏、高競爭的市場局面，企業(yè)在上市后仍然保持可觀的盈利水平，就要求IPO企業(yè)是“真金不怕火煉”的優(yōu)質企業(yè)。在語音雜志、游戲支付等領域，挖金客并非為大眾所熟知的“明星”企業(yè)，而發(fā)審委不出意料地對其可持續(xù)的競爭力、被替代風險等方面進行了重點關注。
　　與此同時，從流傳的光大證券內部保代培訓資料來看，以尼畢魯為代表的游戲行業(yè)，并不被發(fā)審委所看好，主要原因是游戲行業(yè)本身違背了“脫虛向實”的政策導向。
　　電商戰(zhàn)略分析師李成東亦表達了類似的觀點，上述3家企業(yè)在各自領域的知名度相對較低，其過會與否還是取決于各自的企業(yè)資質，對于其自身資質的評判，應該具體公司具體分析。
　　換言之，在國內互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)已形成BATJ的局面下，剩余互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)如何突出重圍，登陸A股市場，還得依靠“硬實力”。