電力作為一種特殊商品，由于其物理特征的同質(zhì)性、價格的高波動性與交易量的龐大，天生適配于期貨合約。電力是工業(yè)的血液，根據(jù)國際成熟電力市場的經(jīng)驗，電力期貨在價格形成、風(fēng)險管理和資源配置等方面可以為市場提供風(fēng)險分散方案。電力現(xiàn)貨市場常態(tài)化運行后配套電力期貨市場，有利于促進電力市場實現(xiàn)更加公平、透明，有助于更快更好發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力，有助于推動電力現(xiàn)貨市場穩(wěn)妥有序?qū)崿F(xiàn)全覆蓋，有助于保障電力市場化改革深入推進。

(來源：微信公眾號“電聯(lián)新媒”作者：羅東原)

全球電力期貨市場發(fā)展歷程和啟示

分析全球電力期貨市場的發(fā)展歷程和實踐案例，能為我國電力期貨市場建設(shè)提供借鑒和指導(dǎo)。截至2023年，世界電力期貨交易量達8.91億手，同比增加13%，歐洲、北美和日本是相對活躍和成熟的電力期貨市場。這些地區(qū)的電力期貨市場在經(jīng)過多年的發(fā)展和經(jīng)驗積累后，已經(jīng)建立起了相對健全的市場機制和監(jiān)管體系，對中國電力期貨市場建設(shè)具有重要的參考價值。

歐洲是電力期貨的起源地。北歐電力交易所于1995年發(fā)布了世界上第一份電力期貨合約，并于1999年開始進行電力期權(quán)交易。經(jīng)過近30年的發(fā)展，歐洲已經(jīng)建立起了一個相對成熟的全球電力期貨和衍生品市場。歐洲電力期貨市場交易品種體系逐漸完善，在價格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險管理和市場預(yù)期穩(wěn)定等方面發(fā)揮著重要作用，成為歐洲統(tǒng)一電力市場體系中不可或缺的一部分。

持續(xù)難以預(yù)測的世界經(jīng)濟和地緣政治形勢帶來了更多的電力避險需求，歐洲電力期貨和衍生品市場規(guī)模日益擴大。歐洲能源交易所(EEX)2023年年報顯示，歐洲電力期貨合約交易量已達現(xiàn)貨市場的7.15倍。2023年，EEX集團電力市場的交易量達到8660.9太瓦時，同比增長36%，這一水平也超過了2021年公共衛(wèi)生事件前的交易水平。2023年， EEX電力期貨市場的各個品種的交易量均有不同程度的增長，其中希臘電力衍生品市場同比增長尤為顯著、創(chuàng)下了歷史新高。2023年，歐洲電力衍生品市場同比增長55%，總量達到5185.3太瓦時，首次超過5000太瓦時。受日內(nèi)市場的推動，由EPEXSPOT運營的歐洲電力現(xiàn)貨市場也增長了18%，達到724.5太瓦時。

歐洲電力期貨合約的構(gòu)建基于現(xiàn)貨市場的運營特性，展現(xiàn)出以下三個顯著特征：第一，歐洲電力現(xiàn)貨市場采納以國家為區(qū)分的區(qū)域性定價機制，從而在各成員國內(nèi)形成各自的電力價格體系。鑒于各國之間的電價存在差異，歐洲電力期貨合約以各國的國家電價作為定價基準，覆蓋了日前及日內(nèi)交易市場，旨在滿足各國產(chǎn)業(yè)客戶及投資者在風(fēng)險規(guī)避和投資方面的需求;第二，歐洲電力期貨合約將每日電力負荷劃分為峰荷與基荷時段，充分考慮了電力消費需求特性，并據(jù)此設(shè)計了相應(yīng)的峰荷與基荷期貨合約，以便更好地適應(yīng)不同市場參與者的用電模式和避險需求;第三，為適應(yīng)市場參與者的生產(chǎn)與經(jīng)營決策周期，歐洲市場推出了涵蓋日、周、月、季度及年度的多種期貨合約，部分國家甚至推出了專門針對周末的期貨合約，以更全面地滿足客戶的風(fēng)險管理需求。

美國曾經(jīng)是全球最大的電力生產(chǎn)和消費國，擁有發(fā)達的電力期貨市場，其現(xiàn)貨市場采用了電網(wǎng)調(diào)度與電力交易中心一體化的市場模式。1996年3月，紐約商品交易所(NYMEX)推出了美國的第一份電力期貨合約，隨后在同年4月推出了電力期權(quán)合約。NYMEX曾在1996年推出過兩份實物交割合約，但由于不活躍均已退市。2000年，NYMEX推出了最活躍的PJM電力期貨合約。截至2023年年底，NYMEX已經(jīng)上市了300多個電力期貨品種，其中大多數(shù)品種的交易單位為5 兆瓦時，所有電力期貨品種均采用現(xiàn)金結(jié)算方式。洲際交易所(ICE)上市了160多個基于月度電力平均價格的電力期貨品種，多數(shù)ICE品種的交易單位為1 兆瓦時。Nodal Exchange上市了超過1000個電力期貨品種，所有Nodal品種的交易單位均為1兆瓦時。

截至2023年，美國已經(jīng)形成了以ICE和Nodal Exchange為代表的電力期貨市場，為北美地區(qū)電力生產(chǎn)和電力價格走勢平穩(wěn)保駕護航。2023年，Nodal Exchange的美國電力期貨市場繼續(xù)擴大，年度交易量達27億瓦時，創(chuàng)歷史交易紀錄，較去年增長了15%。NYMEX盡管也掛牌了數(shù)百個電力期貨品種，但是成交量寥寥。ICE和Nodal Exchange之間的合約品種沒有實質(zhì)性差異，但是Nodal Exchange交易的合約覆蓋面更廣，均采用現(xiàn)金結(jié)算。

美國電力期貨市場的運作展現(xiàn)了以下三個顯著特征：第一，由于美國國土面積較大，不同區(qū)域間的電力現(xiàn)貨市場擁有不同的價格特征，因此，美國電力期貨合約主要采用區(qū)域性設(shè)計，以便更好地滿足各地區(qū)的特定需求;第二，美國電力期貨市場以月度合約為主導(dǎo)，根據(jù)電力現(xiàn)貨市場的消費模式進行細分，涵蓋了峰荷與非峰荷時段的電力期貨合約;第三，美國電力期貨市場實行集中撮合交易機制，并通過現(xiàn)金結(jié)算方式進行結(jié)算。這些特征共同促成了美國電力期貨市場的高效運作，并確保了市場風(fēng)險的有效對沖。

日本的電力期貨市場是發(fā)展最迅速的新興電力期貨市場之一。在1995年至2020年的15年間，日本以電力市場建設(shè)為核心進行了五輪電力改革。他們建立了競爭性的電力批發(fā)市場日本電力交易所(JEPX)，形成了多個市場交易體系，包括日前市場、日內(nèi)市場、遠期市場、非化石價值交易市場、間接輸電權(quán)市場、容量市場和供需調(diào)節(jié)市場。2019年9月，日本開始在東京商品交易所(TOCOM)交易首個電力期貨產(chǎn)品。

日本電力期貨合約涵蓋了東京基本負荷期貨、東京峰值負荷期貨、關(guān)西基本負荷期貨及關(guān)西峰值負荷期貨等品種。上述期貨合約均以JEPX公布的相關(guān)地區(qū)(東京或關(guān)西)30分鐘現(xiàn)貨市場價格的算術(shù)平均值結(jié)算，并采用日元現(xiàn)金交割。合約的交易周期設(shè)定為15個月，以集中競價的方式進行交易。此外，歐洲能源交易所EEX于2020年5月推出了其首個亞洲產(chǎn)品——日本電力期貨。至2023年，EEX日本電力期貨的交易量已增長至18293.23吉瓦時，同比增長171%。EEX日本電力期貨的交易參與主體包括交易參與者、經(jīng)紀商、EEX交易所、歐洲商品清算中心(ECC)以及清算銀行。日本電力期貨市場的蓬勃發(fā)展，對日本電力市場的穩(wěn)定運營與風(fēng)險管理起到了積極的作用。

日本電力期貨市場的構(gòu)建展現(xiàn)了兩大顯著特征：第一，該市場的建立基于開放的零售電力市場。日本政府對電力期貨市場進行了細致的規(guī)劃，并選擇在現(xiàn)貨市場交易量充足、市場發(fā)展相對成熟之際，適時推出期貨交易。這一過程歷時三年，旨在確保市場的穩(wěn)定性與持續(xù)發(fā)展。第二，日本電力期貨市場強調(diào)國際化戰(zhàn)略，其電力期貨產(chǎn)品已在歐洲市場成功上市。這種國際化的布局有助于吸引更廣泛的市場參與者和資本投入，從而增強市場的流動性及整體競爭力。

電力期貨的套期保值實踐經(jīng)驗

世界范圍內(nèi)，電力期貨和衍生品市場可已經(jīng)是實體企業(yè)最重要的電力價格風(fēng)險管理工具之一。據(jù)EEX數(shù)據(jù)顯示，超過90%的電能交易通過期貨等金融合約得到了有效覆蓋。發(fā)電企業(yè)及發(fā)電集成商目前已經(jīng)成為世界電力期貨市場的主要參與者，以法國電力集團為例，其在2023年年報中明確指出，集團長期采用電力期貨對沖未來售電價格風(fēng)險;BP、殼牌等大型能源集團也均在年報中披露，運用電力衍生品工具管理價格風(fēng)險。歐盟能源監(jiān)管合作署在最近一份歐洲電力批發(fā)市場評估報告中也肯定了PPA等合約的積極作用。

電力期貨在能源企業(yè)和主要用電企業(yè)的風(fēng)險管理領(lǐng)域，發(fā)揮著不可替代的作用。在北歐，水電供應(yīng)的季節(jié)性變化會顯著影響電力價格，枯水期與豐水期電價差異巨大，給發(fā)電端和用電端的生產(chǎn)活動均帶來了巨大的影響。傳統(tǒng)的依賴現(xiàn)貨價格的生產(chǎn)方法會使電力公司未來利潤波動巨大且難以預(yù)測。但在電力期貨市場中，電力公司可以通過合理的套期保值策略在市場波動中保持財務(wù)狀態(tài)穩(wěn)健。若缺乏電力期貨進行風(fēng)險分散，公司將面臨財務(wù)狀況的不確定性，這不僅會使得管理層無法制定符合公司長期利益的戰(zhàn)略決策，也會影響企業(yè)長期可持續(xù)發(fā)展。

以富騰公司(Fortum)為例，這家北歐地區(qū)領(lǐng)先的新能源發(fā)電企業(yè)已在電力期貨套期保值方面積累了寶貴的經(jīng)驗。Fortum致力于通過靈活的套期保值策略來規(guī)避市場潛在波動風(fēng)險，并堅決避免參與任何投機性質(zhì)的交易活動，以此確保公司現(xiàn)金流的穩(wěn)定性與可預(yù)測性。該公司主要采用賣出套期保值的方式對其電力產(chǎn)量進行風(fēng)險管理。鑒于套期保值涉及的電力產(chǎn)量與以固定價格銷售給消費者的電力數(shù)量存在差異，為透明地展示其風(fēng)險管理狀況，F(xiàn)ortum會在定期發(fā)布的中期報告中披露其北歐電力生產(chǎn)的套期保值比率。例如， Fortum將2023年發(fā)電量60%的預(yù)期產(chǎn)量以每兆瓦時37歐元的價格進行了對沖。Fortum的策略是不對全部裝機容量進行套期保值，這一決策旨在確保公司在各種市場環(huán)境下，特別是在水力發(fā)電能力受限或發(fā)電廠暫時停運的不利情況下，依然保有充足的現(xiàn)貨資源，以履行期貨合約的現(xiàn)金交付義務(wù)。通過這種審慎的風(fēng)險管理策略，F(xiàn)ortum有能力實現(xiàn)長期的業(yè)務(wù)穩(wěn)定性和財務(wù)可持續(xù)性。

使用電力期貨進行套期保值是一種長期實施并需要不斷調(diào)整的風(fēng)險管理策略。Fortum會前瞻性地提前數(shù)年制定并銷售2023年的發(fā)電計劃，并對該計劃逐步進行套期保值。隨著時間的推移，F(xiàn)ortum將根據(jù)市場情況和業(yè)務(wù)需求，不斷優(yōu)化其套期保值策略，適時調(diào)整套保比例和方法，確保在交貨前實現(xiàn)風(fēng)險對沖目標。在此過程中，最終的套期保值成本反映為一系列按市場價格執(zhí)行的交易的平均值。在2020年的批發(fā)市場上，2023年的電價約為25歐元/兆瓦時，而在2022年，受地緣政治沖突影響，該電價呈現(xiàn)出顯著波動，達到284歐元/兆瓦時。面對2022年市場的劇烈波動，F(xiàn)ortum積極調(diào)整其對沖頭寸，有效降低了保證金的需求，展現(xiàn)了公司在風(fēng)險管理方面的靈活性和適應(yīng)性。

在復(fù)雜多變的國際政治背景下，包括電力在內(nèi)的各類能源商品價格經(jīng)歷了劇烈波動，不僅對消費者日常生活造成了重大影響，也給企業(yè)運營帶來了前所未有的壓力，更對能源生產(chǎn)與供應(yīng)企業(yè)提出了更高的運營效率和風(fēng)險管理要求。而Fortum成功依托電力期貨市場，通過積極參與電力期貨套期保值實踐，避免了將自身現(xiàn)金流暴露在風(fēng)險之中。

中國推進電力期貨正當時

面對能源綠色低碳轉(zhuǎn)型趨勢，我國迫切需要建設(shè)一個完善的電力金融市場，以滿足市場需求。2023年，電力中長期交易已在全國范圍內(nèi)常態(tài)化開展，廣東省、山西省現(xiàn)貨市場由長周期試運行轉(zhuǎn)入正式運行;2024年，更多的省級現(xiàn)貨市場有望開展試運行與試結(jié)算，現(xiàn)貨市場建設(shè)將加快推進。電力現(xiàn)貨交易正在如火如荼地開展，建設(shè)電力金融市場迫在眉睫，只有結(jié)合我國電力市場真實情況，研究國際上先進的電力期貨市場建設(shè)經(jīng)驗，取其精華、去其糟粕，才能為新時代能源電力發(fā)展提供中國方案，為全球電力可持續(xù)發(fā)展貢獻中國力量。

在以省為單位的實體經(jīng)濟模式下，中國電力市場建設(shè)進程與美、歐、日按不同區(qū)域或國家劃分電力期貨市場有一定的相似之處。各國在碳中和目標與綠色可持續(xù)發(fā)展目標下，建立以新能源為主體的新型電力系統(tǒng)，加強跨省區(qū)交易，促進資源優(yōu)化配置的需求不容忽視。但我們更要深刻認識不同電力市場中的不同之處，明晰中國電力市場改革背景、國情。結(jié)合其他國家電力期貨發(fā)展經(jīng)驗，為我們帶來了如下啟示：第一，完善的電力期貨市場建設(shè)是一個長期過程，我國應(yīng)逐步建立完善電力期貨市場監(jiān)管規(guī)則;第二，電力作為一種特殊的商品，擁有時間和空間上的特殊性，我國應(yīng)逐步推出多元化的電力期貨合約類型，適應(yīng)企業(yè)多元的套期保值需求;第三，我國幅員遼闊，而電力關(guān)乎國計民生，可以通過試點推進的方式，減小電力期貨市場建設(shè)風(fēng)險，并逐步將先進市場的經(jīng)驗推廣至全國;第四，我國期貨交易所不以利潤最大化為導(dǎo)向，和國外期貨交易所擁有制度上的本質(zhì)不同，因此，在設(shè)計電力期貨合約時，應(yīng)以助力新質(zhì)生產(chǎn)力更好、更快發(fā)展和服務(wù)于電力現(xiàn)貨市場為總抓手，而非關(guān)注期貨交易量的增長。

2023年12月，廣東電力現(xiàn)貨市場正式步入常態(tài)化運營階段。2023年，廣東省電力市場全年的直接交易電量達到了3141.4億千瓦時，其中約90%的交易電量通過中長期交易完成，有效鎖定了價格并發(fā)揮中長期“壓艙石”作用，并充分展現(xiàn)了實體經(jīng)濟對于電力價格穩(wěn)定性的強烈需求。作為中國經(jīng)濟的重要驅(qū)動力和全國電力消費的主要省份，廣東省電力市場的穩(wěn)定性與健康發(fā)展對于支撐廣東乃至全國經(jīng)濟的持續(xù)增長至關(guān)重要。面對價格風(fēng)險和資源配置的雙重挑戰(zhàn)，未來電力期貨市場的引入可以為廣東省電力市場的發(fā)展帶來新的機遇。

廣州期貨交易所也在積極籌備電力期貨，電力期貨即將成為期貨行業(yè)的“新兵”。2021年4月19日，廣州期貨交易所經(jīng)國務(wù)院批準設(shè)立，從設(shè)立之初就定位于三個服務(wù)：服務(wù)綠色發(fā)展、服務(wù)粵港澳大灣區(qū)、服務(wù)“一帶一路”建設(shè)，其中綠色發(fā)展是最大、最有特色的一個板塊。證監(jiān)會批復(fù)廣州期貨交易所首批16個品種規(guī)劃，其中8個品種都與綠色發(fā)展相關(guān)，包括碳和電。廣州期貨交易所致力于深入闡述中國電力期貨市場的獨特價值，并明確其與國際電力期貨市場的根本區(qū)別，設(shè)計符合中國生產(chǎn)力發(fā)展的期貨合約和電力期貨市場制度。廣州期貨交易所正全力以赴推進電力期貨產(chǎn)品的研發(fā)進程，并通過廣泛的市場調(diào)研，積極征詢并吸納來自電網(wǎng)企業(yè)、調(diào)度機構(gòu)、交易機構(gòu)以及產(chǎn)業(yè)客戶的寶貴意見和建議。廣東電力期貨合約的設(shè)計方案已基本完成，該合約草案緊密貼合廣東電力現(xiàn)貨市場的實際需求，并獲得了產(chǎn)業(yè)客戶的廣泛認可。

電力期貨的發(fā)展離不開政策的持續(xù)支持。我國電力期貨的政策發(fā)展經(jīng)歷了一個由初步探索到逐步推進和深化的過程。從2015年至2023年，相關(guān)政策文件不斷發(fā)布，我國對電力期貨的認識不斷加深，電力現(xiàn)貨市場日趨完善，電力生產(chǎn)消費端企業(yè)的避險需求得到了越來越多的重視。

2015年，國務(wù)院發(fā)布的《中共中央國務(wù)院關(guān)于進一步深化電力體制改革的若干意見》(中發(fā)〔2015〕9號)中提出了待時機成熟時，探索開展電力期貨和電力場外衍生品交易的目標，為我國電力期貨市場的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)，標志著政府對電力市場化改革的初步探索和對風(fēng)險管理工具的認識。2022~2023年是我國電力期貨政策的逐步推進之年，隨著我國經(jīng)濟的快速發(fā)展，工業(yè)用電不斷增加，電力現(xiàn)貨市場不斷完善，對國內(nèi)電力金融市場建設(shè)的呼聲也愈發(fā)高漲。2023年，人民銀行聯(lián)合證監(jiān)會等五部委共同發(fā)布了《關(guān)于金融支持前海深港現(xiàn)代服務(wù)業(yè)合作區(qū)全面深化改革開放的意見》(銀發(fā)〔2023〕42號)以及《關(guān)于金融支持橫琴粵澳深度合作區(qū)建設(shè)的意見》(銀發(fā)〔2023〕41號)，同時，國家發(fā)改委也印發(fā)了《粵港澳大灣區(qū)國際一流營商環(huán)境建設(shè)三年行動計劃》。這些重要文件均明確提出了對廣州期貨交易所建設(shè)電力期貨市場的大力支持。2023年10月，廣東省發(fā)改委、南方能監(jiān)局發(fā)布的《南方(以廣東起步)電力現(xiàn)貨市場建設(shè)實施方案(試行)》(粵發(fā)改能源〔2023〕304號)中，提出了探索開展電力期貨和電力場外衍生品等交易的具體措施，標志著電力期貨市場改革和創(chuàng)新的具體實施階段的開啟。

在未來，我國可通過試點模式不斷發(fā)現(xiàn)、解決、完善電力期貨產(chǎn)品類型與制度規(guī)則、交易流程的建設(shè)，借此建立機制逐漸合理化、產(chǎn)品體系逐漸豐富化、交易主體逐漸多元化、設(shè)施逐漸完備化的中國特色電力期貨和電力金融市場，為世界電力金融市場貢獻中國智慧、中國方案、中國力量。

本文系《中國電力企業(yè)管理》獨家稿件。作者系國泰君安證券有限公司副總裁、機構(gòu)與交易業(yè)務(wù)委員會總裁，國泰君安期貨有限公司董事長